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文：任泽平、杨为��

事件：近期美联储加息时点临近，美元走强，人民币走贬，资本流出压力增加，央行以短代长补充流动性，资金成本上升。媒体传闻央行正在推进将银行的表外理财纳入MPA广义信贷考核。市场对流动性趋紧担忧增加。

点评：

1）核心观点：近期以短代长和把表外理财纳入MPA考核，表明了央行去杠杆防风险的政策意图。受人民币贬值、资本流出和控房价约束，货币政策回归中性稳健，更多地用短期资金来对冲外汇占款的流出（2015年主要靠降准），实质上增加了流动性体系的不稳定性（短期资金占比较高），近期资金面收紧跟货币政策以短代长有关。在这种不稳定流动性体系下，比较容易出现长短期套利、加杠杆等获利行为，为了控制债市的杠杆风险，央行把表外理财也纳入了MPA的考核中。债市短期面临货币政策去杠杆的压力，但中期经济下行和投资回报率下降仍是债市的基本面。虽然中央调控房地产、央行去杠杆、人民币贬值等增加了短期市场压力，但在长期却有助于防范风险发生。在政治经济周期环境下，经济、金融、房市、债市、股市等诸事维稳，行稳致远。密切关注房地产调控、债市去杠杆之后的资金流向和大类资产轮动。

2）这一轮人民币贬值更多是美元走强导致的，是锚的转换。今年人民币开启的两轮贬值的背景是人民币兑美元高估的修正，是锚的转换。2014年5月-2015年7月人民币汇率盯住美元的迹象一直很明显，被动成为世界第二大强势货币。自今年年初人民币中间价调整后，人民币开始从盯住美元转为盯住一揽子货币，即一些非美主要货币兑美元在贬值，人民币为了维系对一揽子货币（而非仅美元）的稳定性，也会主动相对美元贬值。以10月以来为例，在人民币兑美元1.3%的贬值成分里，有约0.8%是中间价下调所致，而只有0.5%左右是人民币盘中价下调所致。可见，人民币中间价的下调是本次贬值主要原因。